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Wöchentliches Investment Update – Zentralbanken schreiten ein

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BNP Paribas Asset Management
 

In der letzten Woche reagierten mehrere Zentralbanken auf steigende Anleiherenditen, ausgelöst durch reflationäre Erwartungen. Infolgedessen scheint das Risiko, dass die Entwicklung der Rentenmärkte das Umfeld stören könnte, abgewendet zu sein – zumindest vorerst.

COVID-19 – Positive Neuigkeiten trotz düsterer Stimmung

Von den COVID-19-Impfkampagnen in Israel und in Großbritannien hört man erfreuliche Neuigkeiten: In Großbritannien gehen die Krankenhauseinweisungen und Infektionszahlen in der geimpften Kontrollgruppe eindeutig zurück. In Israel soll die Impfung die Infektionszahlen um rund 89 % gesenkt haben. In Europa ist die Zahl neuer Fälle zwar weiterhin hoch, aber es sind Anzeichen für eine Stabilisierung zu verzeichnen.

Nachdem bestätigt wurde, dass zwei Impfstoffe nicht gegen die südafrikanische Variante wirken, kamen Zweifel an der Wirksamkeit der Impfstoffe gegen die neuen Varianten des Virus auf. Derartige Mutationen können dazu beitragen, dass es auch weiterhin strenge Grenzkontrollen und eingeschränkten Tourismus geben wird.

Die Hoffnung auf erfolgreiche Impfkampagnen und rückläufige COVID-19-Fallzahlen weltweit sorgt für zunehmenden Optimismus. Konjunkturumfragen und Einkaufsmanagerindizes zeigen, dass man mit einem Anstieg der Produktionsniveaus auf ihren höchsten Stand seit März 2018 rechnet, auch wenn die Situation derzeit gedrückt bleibt.

Die Hauptinformation der Woche – steigende Realrenditen

Die Versteilerung der Renditekurven setzte sich fort – die Renditen von US Treasuries mit 10- und 30-jährigen Laufzeiten erreichten bei einer höheren impliziten Volatilität ihre höchsten Werte des Jahres. Die US-Renditekurve ist so steil wie zuletzt Ende 2016/Anfang 2017. Die Rendite zehnjähriger Treasuries, die am Anfang des Jahres bei rund 0,9 % lag, beträgt jetzt rund 1,35 %.

Die wichtigste Information der letzten Woche war der Anstieg der Realrenditen. In den USA sind die Breakeven Spreads trotz stützender Inflationsdaten zurückgegangen, was einen starken Anstieg der Realrendite für zehnjährige Laufzeiten zur Folge hatte (siehe Diagramm 1).

Dieser Anstieg der Realrenditen löste einen Ausverkauf der US-Aktien aus, bei dem Substanzwerte, die sich in einem reflationären Umfeld relativ gut entwickeln dürften, geringe Gewinne verzeichnen konnten; die Verluste erfolgten bei den Wachstumsunternehmen (z. B. NASDAQ). Da ein großer Teil der Gewinne der Technologieunternehmen in der Zukunft liegt, reagiert der Sektor besonders empfindlich auf die Zinsentwicklung.

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Die Zentralbanken reagieren auf die steigenden Anleiherenditen

Die Renditen der Staatsanleihen der G7-Länder sind seit Jahresbeginn (ausgehend von sehr niedrigen Werten) gestiegen. Diese Entwicklung wurde durch die Zuversicht des Marktes gefördert, dass sich die globale Lage durch die Impfungen verbessert. Im Anschluss daran dürfte die aufgestaute Nachfrage zu einer starken Konjunkturerholung führen.

Die Zentralbanken haben wiederholt betont, sich für niedrige Zinsen einsetzen zu wollen, so dass die steigenden Anleiherenditen verschiedene Reaktionen auslösten. Diese Eingriffe sorgten dafür, dass die Rentenmärkte nicht übermäßig auf die Inflation reagierten, deren Anstieg in den kommenden Monaten ein vorübergehendes Phänomen sein dürfte.

  • Die Reserve Bank of Australia kündigte am Montag an, ihre Anleihekäufe nach einer zweimonatigen Pause wieder aufnehmen zu wollen. Diese Ankündigung folgte auf einen Anstieg der Rendite für zehnjährige Laufzeiten um rund 50 Basispunkte in den letzten Wochen. Die Renditen von Anleihen mit einer Laufzeit von drei Jahren waren ebenfalls über die von der Zentralbank angestrebten 0,1 % hinaus gestiegen. Die Maßnahmen der RBA hatten zunächst für rückläufige Renditen gesorgt, die aber im Vergleich zum Zielwert trotzdem hoch bleiben.
  • In der Eurozone reichte der Anstieg der Rendite zehnjähriger Bundesanleihen auf -0,3%, um eine Intervention von Christine Lagarde, Präsidentin der Europäischen Zentralbank, durchzuführen. Sie informierte das Europäische Parlament, dass die EZB während der Pandemie ihre günstigen Finanzierungsbedingungen beibehalten und die Entwicklung der Nominalrenditen auf längere Sicht beobachten wolle. Infolgedessen gingen die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen zurück. Die EZB hatte bereits klar gemacht, dass sie einen ungerechtfertigten Anstieg der Realrenditen, der zu strafferen Finanzierungsbedingungen führen könnte, nicht akzeptieren würde – es handelt sich hier um einen der Schwerpunkte der EZB.
  • Der Vorsitzende der US Federal Reserve Jerome Powell zeichnete gestern in seinem Halbjahresbericht an den Kongress ein deprimierendes Bild vom Zustand der US-Volkswirtschaft. Insbesondere verharmloste Powell Risiken im Zusammenhang mit einem Inflationsanstieg. Er sagte, dass sich die Inflationsdynamik nicht im Geringsten geändert hätte und dass in der letzten Zeit wirklich kein enger Zusammenhang zwischen Haushaltsdefiziten und Inflation festgestellt werden konnte. Er ging auf die Situation des Arbeitsmarktes ein und hob die Tatsache, dass rund 10 Millionen weniger Amerikaner als vor einem Jahr eine Arbeitsstelle haben, als einen der beunruhigendsten Aspekte der US-Konjunktur hervor.

Powells Bericht war den Bewertungen von Wachstumswerten zuträglich. Der NASDAQ Index, der vor Powells Ansprache auf rund 7 % unter seinem diesmonatigen Höchststand gefallen war, konnte viel verlorenen Boden zurückgewinnen, und die allgemeineren Indizes verzeichneten innerhalb des Tages Gewinne. Der starke Anstieg der Anleiherenditen endete – zumindest vorerst.

Ausblick

In den USA arbeitet der Kongress weiter am nächsten Rettungspaket. Voraussichtlich wird US-Präsident Biden den Beschluss vor dem Ende der aktuellen, zusätzlichen Arbeitslosenunterstützung am 14. März unterzeichnen. Grundsätzlich wird von der Verabschiedung eines finanziellen Anreizes in Höhe von 1,0 – 1,9 Billionen US-Dollar Anfang März ausgegangen.

Die finanziellen Bedingungen sind trotz des jüngsten Anstiegs der Realrenditen positiv für riskante Anlagen geblieben. Darüber hinaus dürfte ein Anstieg der Realrenditen aufgrund besserer Wachstumsaussichten und stärkerer Inflation für höhere Gewinne sorgen und die Bewertungen am Aktienmarkt stützen. Das Ergebnis hat bisher positiv überrascht: Die Gewinnüberraschungen bei den S&P 500-Unternehmen stiegen um 18,1 % und das Gewinnwachstum betrug 5,5 %.

Auf kurze Sicht könnte die Inflation aufgrund der Kombination von Basiseffekten, Lieferengpässen und einem potenziellen Ungleichgewicht zwischen der Geschwindigkeit, mit der die Nachfrage nach bestimmten Waren und Dienstleistungen zurückkehrt und der Fähigkeit der Unternehmen, die Produktion wieder aufzunehmen, steigen.

Daher ist zunehmender Aufwärtsdruck auf die 5- und 10-Jahres-Breakeven Inflationsraten möglich. Das würde zu einer Versteilerung der Renditekurven von Staatsanleihen führen. Allerdings konnten wir diese Woche beobachten, dass die Zentralbanken bereit sind, falls die Aktivität an den Rentenmärkten aus dem Ruder läuft.

Bis ein nachhaltigerer Anstieg des Inflationsdrucks zustandekommt, wird es noch länger dauern, besonders in der Eurozone. Es ist allerdings wahrscheinlich, dass die Kombination aus einer Schließung der Produktionslücke, steigenden Inflationserwartungen und weiterhin entgegenkommender Geldpolitik auf mittlere Sicht zu Reflation führen wird.

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